公司层面触底回升。得益于海工项目建设总量增加,公司收入增长继续加速,14Q1收入增39.52%;公司预计负债较年初下降4.69亿元至34.32亿元,主要是合同预计损失(根据公司2013年年报披露,公司根据建造合同准则的,将存在减值的建造合同计提了“存货跌价准备-合同预计损失”,将“存货跌价准备-合同预计损失”的金额超过该项存货的账面余额而形成的存货负数金额,重分类至“预计负债”);毛利率的下降我们判断主要是由于公司预计负债中的合同预计损失在当期收入和成本中确认。
产业层面持续复苏。从产业层面看,需求端,下游运力通过拆解、延期交船和减少新单来应对产能过剩,预计14年底的运力增速将低于实际运量增速,下游运力过剩局面不断改善;供给端,银行约束船舶贷款,没有资金实力的船厂不具备接单能力,有效供给不断收缩;供需博弈,当前主力船型新船造价较去年同期已经有10%-20%不等的提升,考虑造船从签单到交船有近两年的时间差,预计14年价格继续回升,15年量价齐升,16年业绩爆发。
困境反转,价值重估,维持买入评级。基于我们对产业供需、公司运营的理解和判断,维持此前的盈利预测和买入评级,预计公司2014-2016年营业收入分别为263.95亿元、295.16亿元和336.30亿元,归母净利润分别为0.84亿元、1.77亿元和11亿元,对应业绩增速分别为112.93%、110.66%和520.15%,对应EPS分别为0.06元、0.13元和0.80元。公司资产优质,自身内部没有产能过剩的包袱,深得集团层面支持,是最优造船产业复苏标的;2014Q1最新净资产173.79亿元,对应每股净资产12.61元,我们按2倍最新PB水平来给予目标价25.22元,对应2014-2016年PE分别为412.89倍、196倍和31.61倍;公司上一交易日收盘价18.62元,对应PB水平1.48倍,维持买入评级。
风险提示。公司层面在手合同的亏损尚未完全在利润表中体现;集团层面的支持力度和进度有不确定性;产业层面新船价格复苏的持续性和幅度有不确定性。
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